美年健康擴張隱憂：營收下滑、高應收帳款與商譽減值風險

美年健康豪賭未來？擴張背後的隱憂浮現

美年健康(002044.SZ)近期的動向，在資本市場上掀起了一陣波瀾。5月20日，他們發布了一則關於發行股份購買資產暨關聯交易的公告，計畫透過發行股份的方式，將旗下19家參股和控股的體檢中心納入麾下。這一步棋，看似是為了完善全國布局，鞏固其在健康體檢行業的領先地位，但在一連串的財務數據面前，卻顯得有些「賭未來」的味道。畢竟，手握576家體檢中心的美年健康，正面臨著營收下滑、應收帳款高企、商譽減值隱憂與債務壓力的多重挑戰。

營收淨利雙降：體檢龍頭的困境

2024年，美年健康的財報數字並不亮眼，營收107.02億元，同比下滑1.76%，淨利潤更是暴跌44.18%，僅有2.82億元。回顧過去，美年健康也曾經歷過兩次業績暴跌，一次是2019年因商譽暴跌，另一次則是2021年受新冠疫情影響。但2024年的下滑，卻找不到如此明確的外部因素。更令人擔憂的是，進入2025年，營收依舊沒有起色。一季度營收17.54億元，同比下滑2.62%，虧損2.75億元，雖然虧損幅度有所收窄，但持續下滑的趨勢，已經讓市場開始質疑其經營品質。說實話，在體檢這個高速成長的行業裡，這樣的表現實在讓人捏一把冷汗。

團客依賴與應收帳款危機

進一步分析，淨利潤的下滑主要來自兩個方面。首先是信用減值損失，2024年高達1.48億元，其中應收帳款壞賬損失就佔了1.36億元。這背後隱藏著美年健康長期以來對團體客戶的依賴。雖然中國體檢市場整體保持著不錯的增速，但公立醫院仍然是市場的主力。民營體檢機構為了快速擴張，不得不將目光投向利潤相對微薄的企業員工體檢，這幾乎是商業上的必然選擇。2024年，美年健康來自團體客戶的收入占比高達75.9%。這種高度依賴團客的模式，使得美年健康對經濟環境的波動異常敏感。財報顯示，2024年美年健康接待客戶2525萬人次，較上年減少309萬人次，這也是營收下滑的主要原因之一。更糟糕的是，對團客的依賴也導致其應收帳款長期高企。截至2024年末，美年健康應收帳款高達28.54億元，佔流動資產比例接近50%。一旦經濟環境出現波動，壞帳損失幾乎是不可避免的。這種狀況，就像是把雞蛋都放在同一個籃子裡，風險實在太高了。

商譽減值：揮之不去的陰影

除了信用減值損失，資產減值損失也在侵蝕著美年健康的利潤。2024年，美年健康資產減值損失達到4048.48萬元，其中長期股權投資減值損失3377.69萬元，商譽減值670.79萬元。

債務壓力：沉重的財務負擔

當然，除了上述種種業績上的煩惱，債務壓力同樣是美年健康長期保持高速擴張後必須面對的後遺症。截至期末，公司帳上的貨幣資金有30.7億元，但短期借款和一年內到期的非流動負債合計卻高達39.04億元，遠遠超過現金流的覆蓋能力。光是利息支出，就吞噬著美年健康本就不多的淨利潤。2024年，利息支出高達3.19億元！這簡直就像是背著一座大山在跑步，每一步都顯得格外沉重。

截至2025年一季度，美年健康的資產負債率為56.34%，雖然在A股中不算太高，但其融資成本卻實實在在地拖累著業績。在主業面臨下滑、應收帳款高企、商譽減值風險和短期負債壓力等多重夾擊下，即使這次收購是透過發行股份的方式進行，仍然無法消除市場上的質疑聲浪。

擴張後遺症：規模背後的隱憂

跑馬圈地：民營體檢機構的慣用手法

長期以來，民營體檢機構依靠跑馬圈地，快速擴張，實現體量持續增長，幾乎是公開的秘密。美年健康自2015年借殼江蘇三友A股上市以來，先後收購美兆、慈銘，實現了規模上的暴增。透過參股轉控股的模式，其體檢中心的數量從2015年末的100餘家，迅速擴張到2024年末的576家，增長近6倍！這種擴張速度，簡直可以用「一日千里」來形容。

高溢價收購：商譽減值的導火線

按理來說，先參股、後控股，美年健康應該對收購的體檢中心是否優質心知肚明，這樣可以大大降低擴張風險。但現實情況卻是，高溢價收購帶來了高商譽，一旦收購標的的業績不如預期，就會面臨高額商譽減值的風險，最終由全體股民來買單。2019年，美年健康就因為商譽減值計提了約10.35億元，導致巨虧8.66億元。這簡直就是一場災難！

截至2025年一季度，美年健康累計商譽已經高達51.41億元，較2024年底再增0.7億元。對於一季度虧損2.15億元的美年健康而言，如此大規模的收購，所帶來的商譽累積，無疑埋下了一顆減值地雷。其2024年末的商譽減值準備已經高達14.03億元，這數字讓人看得膽戰心驚。

值得一提的是，如果深入研究美年健康的收購，這種風險會顯得更大。2023年，美年健康曾收購過13家標的公司，完成工商登記變更的8家，在被收購前均是實控人控制或參股的企業，其中5家在被收購前就已經處於虧損狀態。這種「帶病」收購，真的能帶來企業發展的正面影響嗎？讓人不得不打上一個大大的問號。2017年，美年健康營收62.82億元，淨利潤首次突破5億元。但到了2023年，營收規模已達108.94億元，淨利潤卻依舊只有5.06億元，更別提2024年的下滑了。在這種情況下，繼續擴張，對於質疑者來說，無非是繼續累積商譽風險罷了。